第十三章 投资交易管理

第十三章 投资交易管理

证券市场的交易机制

三大市场

报价驱动市场

报价驱动中，最为重要的角色就是做市商，因此报价驱动市场也被称为做市商制度。做市商通常由具备一定实力和信誉的证券投资法人承担，本身拥有大量可交易证券，买卖双方均直接与做市商交易，而买卖价格则由做市商报出。与股票不同的是，几乎所有的债券和外汇都是通过做市商交易的。做市商可以分为两种：①特定做市商。一只证券只由某个特定的做市商负责交易；②多元做市商。每只证券同时拥有多家做市商进行做市交易，避免一家做市商垄断市场的现象发生，从而操纵价格。

指令驱动市场

指令驱动的核心就是买方下达购买指令，包括购买数量和相应价格，卖方下的包含同样内容的卖出指令，满足成交条件的即可成功交易。在指令驱动市场上，指令是交易的核心，交易者向自己的经纪人下达不同的交易指令，经纪人将这些交易指令汇聚到交易系统，交易系统会根据已经设定好的交易规则撮合交易指令，直至交易完成。成交原则如下：①价格优先原则。到高的买入价格总是优于较低的买入价格，而较低的卖出价格总是优于较高的卖出价格；②时间优先原则。如果在同一价格上有多笔交易指令，此时会遵循“先到先得”的原则，即买卖方向相同，价格一致的，优先成交委托时间较早的交易。

经纪人市场

经纪人是为买卖双方介绍交易以获取佣金的中间商人。在某些特定商品的交易中，如大宗股票或债券房地产等，由于商品具有特殊性，或者在少数投资者之间交易，经纪人市场便出现了。经纪人可以根据自己客户的指令，来寻找相应的交易者，也可以依靠自身的信息资源来寻觅买家和卖家，以此促成交易，赚取佣金。

做市商与经纪人

区别：①两者的市场角色不同。做市商在报价驱动市场中处于关键地位，他们在市场中与投资者进行买卖双向交易；而经纪人则是在交易中执行投资者的指令，并没有参与到交易中；②两者的利润来源不同。做市商的利润主要来自于证券买卖差价；而经纪人的利润则主要来自于给投资者提供经纪业务的佣金；③市场流动性贡献不同。在报价驱动市场中，做市商是市场流动性的主要提供者和维持者；而在指令驱动市场中，市场流动性是由投资者的买卖指令提供的，经纪人只是执行这些指令。

保证金交易

证券市场的主要交易模式是“一手交钱，一手交货“，即如果投资者要买入一定数量的证券，必须具有与市场价格等值的货币资金，如果投资者要卖出证券证券账户上必须有属于投资者自费范围内的足量的可交易证券，这样的交易称之为”现货交易“。现货交易将违约风险降到最低，却限制了投资者信用的作用。保证金交易让投资者可以从证券经纪商那里借的资金或证券，这样就能进行超过自己可支付范围的交易。此时投资者的信用非常重要，因此也称之为信用交易。

买空交易

在我国，保证金交易被称为”融资融券“。融资及投资者借入资金购买证券，也叫买空交易。融券及投资者借入证券卖出，也称卖空交易。假设投资者在上交所进行融资交易，需要了解到以下信息：①上交所规定的融资融券保证金比例不得低于50%；②上交所规定的维持担保比例下限为130%，维持担保比例=（现金+信用证券账户内证券市值总和）/（融资买入金额+融券卖出证券数量×当前市价+利息及费用总和）。③上交所规定，融资融券业务最长时限为6个月。

卖空交易

即融券业务，与融资业务正好相反。大部分证券公司要求普通投资者开户时间须达到18个月，且自有资金不得低于50万元人民币。上交所对于有可用于融资融券的标的证券作出了详细规定，如标的证券为股票的，须符合以下七个条件：①在上交所上市交易超过3个月；②融资买入标的股票的流通股本不少于1亿股或流通市值不低于5亿元；融券卖出标的股票的流通股本不少于2亿股或流通市值不低于8亿元；③股东人数不少于4000人；④在过去三个月内，没有出现下列情形之一：a、日均换手率低于基准指数日均换手率的15%，且日均成交金额小于5000万元；b、日均涨跌幅平均值与基准指数，涨跌幅平均值的偏离值超过4%；c、波动幅度达到基准指数波动幅度的5倍以上。⑤股票发行公司已完成股权分置改革；⑥股票交易未被上交所实行特别处理；⑦其他。

二者的风险及收益计算

卖空交易及融券业务，与融资业务正好相反，投资者可以向证券公司借入一定数量的证券卖出，当证券价格下降时，在当时的市场价格买入证券归还证券公司，自己则得到投资收益。需要注意的是融券交易没有平仓之前，投资者融券卖出所得资金除买券还券外，是不能用于其他用途的。

交易执行

基金公司投资交易流程

交易指令执行流程

基金公司投资交易包括形成投资策略，构建投资组合执行交易指令，绩效评估与综合调整，风险控制等环节。交易指令在基金公司内部执行情况如下：①在自主权限内，基金经理通过交易系统向交易室下达交易指令；②，交易系统或相关负责人员审核投资指令（价格、数量）等合法合规性，我指令将被拦截，反馈给基金经理，其他指令被分发给交易员。③交易员接收到指令后，有权根据自身对市场的判断，选择合适时机完成交易。交易员在执行交易的过程中，必须严格按照公平，公正的原则执行交易，在执行公平交易时，需严格遵守公司的公平交易制度。

风险控制

基金投资交易过程中的风险主要体现在两个方面：一是投资交易过程中的合规性风险，二是投资组合风险。①投资管理人员应当诚实守信，独立客观，专业审慎，勤勉尽责。基金管理公司通常成立风险控制委员会及监察稽核部门，根据相关法律法规，建立一套完整的合规风险控制体系管理制度，并在基金合同和招募说明书中予以明确规定，以保障基金投资者的合法权益。②在投资组合构建及执行过程中，投资不需将相关风险评估报告反馈至公司投资决策委员会，对投资组合的潜在风险进行充分估计，并制定风险预案。基金经理及投资总监，法律监察部，风险管理部，交易管理部门等部门均会对组合的投资交易情况进行监控。

算法交易简介

概念

是通过数学建模，将常用交易理念固化为自动化的交易模型，并借助计算机强大的存储与计算功能，实现交易自动化（或半自动化）的一种交易方式。交易算法的核心是其背后的量化交易模型，模型的优劣取决于人的交易理念和基于数据的量化分析以及两者的有效结合。

常见的策略

成交量加权平均价格算法（VWAP）（Volum Weighted Average Price）。是最基本的交易方法之一，旨在下单时以尽可能接近市场按成交量加权的均价进行，以尽量降低该交易对市场的冲击。

时间加权平均价格算法（TWAP）（Time Weighted Averaged Price）。是根据特定的时间间隔，每个时间点上平均下单的算法。旨在使市场影响最小化的同时提供一个平均执行价格。

跟量算法（TVOL）。旨在帮助投资者跟上市场交易量，若交易量放大，则同样放大的这段时间内的下单成交量，反之，则相应降低这段时间内的下单成交量。交易时间主要依赖交易期间市场的活跃程度。

执行偏差算法（IS）。是在尽量不造成大的市场冲击的情况下，尽快以接近客户委托时的市场成交价格来完成交易的最优化算法。

交易成本与资金缺口

交易成本

显性成本

佣金

是指交易成功后，投资者根据交易额，按照一定比例付给经纪人的费用，是证券交易中最普遍，最清晰的成本。①一般经纪人是最普遍的经纪人，他们只是帮助投资者执行买卖指令，或者帮助其融资融券。投资者只需支付交易佣金。②资金比较充裕的投资者往往会选择综合经纪人。提供综合经纪人的证券公司都会有自己的研究团队，等情况进行专业研究，并充当客户的理财顾问，对投资选择进行指导。投资顾问的服务费用一般按照客户与证券公司签署的服务协议约定收取。

印花税

是根据国家税法规定，在股票（包括A股和B股）成交后对买卖双方投资者，按照规定的税率分别征收的税金，是交易费用的重要组成部分。相关部门可以通过调节印花税率和征收方向等来调节交易费用，进而调控市场活跃度。目前我国A股印花税率为单边征收（只在卖出股票时征收）税率为1% 。

过户费

是在证券交易结束后，还需要支付给证券登记结算机构一定费用。

隐性成本

买卖价差

买卖价差在很大程度上是由证券类型及其流动性决定的。一般而言，大盘蓝筹股流动性较好，买卖价差小；小盘股则反之。成熟市场，流动性较好，价差较小；而新兴市场买卖价差则较大。

市场冲击

是交易行为对价格产生的影响，可以用交易头寸占日平均交易量的比例来衡量。头寸越大，对市场价格的冲击越明显，交易所需的时间也越长，执行时间的延长就会导致机会成本的增加。

对冲费用

基金管理人可以使用远期，期货，互换等衍生品工具站转持过程中进行风险对冲。市场交易活跃，成本低廉的单一对冲工具，往往不能满足需要；而定制的对冲工具成本昂贵，且引入了对手方风险。常用方式是使用一揽子对冲工具，对风险进行拟合。

机会成本

so市场因素影响，目标组合和被转换组合在转持期间往往有不同的损益表现。目标组合与被转换组合的差异越大，机会成本增加的可能性就越高，这是转持成本中最难预测的部分。

执行缺口

是指理想交易与实际交易收益的差值。在理想交易中，投资者可以迅速地以决策时的基准价格，完成一定数量的证券交易，且不存在交易成本。执行缺口可以将交易过程中的所有成本量化。