巴菲特至股东信
2021-09-30 15:43:54 1 举报AI智能生成
巴菲特致股东的信
作者其他创作
大纲/内容
1957年
股市行情
子主题
核心观点
价格与头寸
如果市场的价格水平被低估，我们的投资头寸将会增加，甚至不排除使用财务杠杆。
反之我们的头寸将会减少，因为价格的上涨将实现利润，同时增加我们投资组合的绝对量。
反之我们的头寸将会减少，因为价格的上涨将实现利润，同时增加我们投资组合的绝对量。
所有上述的言论并不意味着对于市场的分析是我的首要工作，我的主要动机是为了让自己能够随时发现那些可能存在的，被低估的股票。
市场的下跌带来了更大的投资机会,因此我们的头寸(包括WORK-OUT 的部分)也相应有所增加。
所谓 WORK-OUT 的部分，是指我们对于公司出售、合并、清算等活动所进行的投资。
主要活动
1956年年末，我们的一般投资和WORK-OUT的比例为70/30，目前则为85/15。
去年我们面临投资量达到可能会需要在一定程度上参与公司决策的情况,其中之一我 们达到了10-20%的水平,另外一个我们则拥有 5%的股份（注:估计上述提到的公司是非上市公司），这一部分投资将不太会受到市场下跌的影响，相信经过三到五年的努力，这一部分投资将会在风险很小的情况下获得良好的回报。当然，如果市场快速上涨，我们也无法从中获益。
结果
股市情况
年初道琼斯指数为499点，年底则为435点，下跌65点。
下跌13.03%
考虑股利分红的因素，实际市场下跌了约 42 点或 8.4%。
原因
因为今年市场上大部分股票 的表现不好。我预计我们将来在熊市的表现会比在牛市的表现要好。如果在牛市的情况下,
我将会满足于取得一个相当于市场平均水平的回报率。
我将会满足于取得一个相当于市场平均水平的回报率。
内部收益率差异：获得最高收益的企业成立的时间最晚,正好赶上市场下跌,同时部分股票出现了较为吸引人的价格。而前两个公司的投资头寸已经较高,因而无法获得这样的好处。
1958年
股市行情
亢奋的1958年，道琼斯工业平均指数从 435点上升到 583 点,再加上 20 个点的红利,总体收益水平是 38.5%。
核心观点
越来越多的浮躁人群加入投资大军,股票价格不断地被抬高。这些人群造访的时间越长,他们退出的动能也会越大。
我无意于预测股票市场,我主要的精力是寻找被低估的证券。
结果
整年运作的五个合伙企业获得了比 38.5%略高的平均收益率。1957 年底至 1958 年底的一年时间中,他们以市场价值计算的收益率在 36.7%至 46.2%之间。
在我去年的信中,我曾写道:―我们的业绩,相对而言,可能熊市中表现比牛市中表现更好。因此,能有以上的结果,主要还是我们处在应当表现相对好的一年。如果哪一年市场总体有一个比较大的涨幅,能够赶上平均水平我就已经非常满意了。‖
举例
我非常乐意这只股票的价格是下跌的或者是保持稳定,这样我们就可以建立更大的头寸。正是这个原因,这只股票也许会在牛市中拖累我们的相对表现。
股票：新泽西的 Commonwealth Trust Co. of Union City
内在价值：125美元，其25.5%的股权由一家大银行持有。Commonwealth 拥有资产约达 5000 万美元,这家大银行一直想对 Commonwealth Trust Co. of Union City 进行合并。出于个人 的原因,该并购一直被阻止。但有证据显示,这种情况不会无限期地持续下去。
交易价格：50美元，远远低于其内在价值
价值总结
很强的防御性特征;
建立在一个理想步伐上的优良稳定价值;
尽管可能是一年或十年,但是这个价值最终释放。
特征
Commonwealth 大约只有 300 名股东,平均每月约有两个交易商。
股数少，换手率低
遇到了一些竞价对手。他们将股价抬高到 65 美元,而我们既不是买家也不是卖家。对于一个并不活跃的股票,很少的购买单子就有可以创造价格如此的较大变动
做法：
一年多以来,我们成功地获得了 Commonwealth 约 12 %的股权,平均成本约在每股 51 美元左右。尤其是我们成为第二大股东后,就具有足够的投票权以就合并事宜提供征询建议。我认为, 投资这样一个低估（基于业绩）且有很好(安全边际)保护的项目,是获得证券长期收益的可靠手段
年底我们成功地找到了一笔特殊的交易,这笔交易可以使我们以一个富有吸引力的价格收购而成为最大的股东。所以,我们以每股 80 元的价格售出 Commonwealth 的股份,于此同时,市场交易的价格大约打了 20 %的折扣。
现状
股指越高,被低估的证券就越少。我越来越感觉很难找到足够数量的、具有吸引力的投资机会。我宁愿增加获利了结(work-outs)的比例,但很难找到正确的时间。 因此,尽可能地,我试图通过在几个低估的证券上获得较大仓位,以创造获利了结。
1959年
股市行情
道琼斯工业股票平均价格指数从 583 涨至 679,年回报率为 16.46%。如果加上已经发放给股东的红利,总回报率将达到 19.97%。尽管这显示了强劲的市场,然而纽约交易所中下跌的股票要多于上涨的股票数量,分别是710 比 682。
大多数投资信托同工业平均价格指数相比,表现要差得多。Tri-Continental 公司,全国最大的封闭式证券投资公司,总资产达到 4 亿美元,仅仅获得了 5.77 %的收益率。
风险调整
Tri-Continental 公司 1959 年的市场表现仍然令人失望。也许我们没有将我们的步伐调整合适,但是,我们认为这样我们可以将风险控制在有限的范围内,而这个风险是 Tri-Continenta 公司投资者的钱所可以承受的。有一个限度的风险比投资
核心观点
按以前的标准,新闻界普遍宣称的蓝筹股,其价格包含了大量的投机成分,造成相应的损失风险。也许我是错的,但是我宁愿接受因为过度保守而招致的惩罚,而不愿因为相信树木将长至天空外这样的―新时代哲学观点而造成的错误结果。后者的错误将可能给资本带来的永久性损失。
经营结果
六个合伙企业已取得了总体约在 22.3 %至 30.0 %之间的收益率,平均是 25.97 %。
这些合伙企业的投资组合现在有 80%的可比较性, 但仍然存在一些差异是因为获取证券或现金的时间、支付给合伙人的资金不同。而当投资组合变得可比较时,合伙人之间的收益差异正在缩小。
计算方式
总收益的计算基于年初至年末的市场价值,并针对资金的支付或获取进行了修正。该收益率并不是当年实现盈利除以年初资金,这样将有利于衡量不断流动的资产价值变化。
支付合伙人红利、普通合伙人盈利提成前的收益率，还是扣除营业费用（Nebraska 无形资产税法：0.47%）之后的收益率
投资组合现状
去年我曾提到涉及各个合伙企业大约 25 %的资产一项投资,现在该投资已经上升到约35 %。
虽然这是一个大且非正常的比例，但是我们主要基于以下考虑
拥有约三十或四十其他高质量证券
以保守的方法来评估该企业的价值, 在资产价值的基础上大打折扣的市场价格上买入
目前我们是该公司的最大的股东,而其他 两个大股东也赞成我们对该公司的看法
因此，预计有利于我们的情况很快就会出现(指该公司的合并)，我们的其他资产则被投资在被低估的或同时具有 WORK-OUT （合并、清算等预期）性质的证券
1960年
股市行情
1960 年,经济形势倒转过来了。工业股票平均价格指数从 679 点下跌倒 616 点,下降了 9.3%。算上拥有道琼斯工业股票所带来的股息,总损失为 6.3%。
大约 90%投资公司 的业绩要好于道琼斯工业平均价格指数。大多数投资公司大致看起来都在上升 5%和下跌 5% 之间。
在纽约股票交易所,653 只股票亏损,只有 404 只股票盈利。
经营结果
目标
长期来看,收益率高于工业平均价格指数。经过这么多年 的经营,我相信工业平均价格指数总是和最好的投资公司的收益率不相上下,如果我们不能 达到高于工业平均价格指数的话,我们的合伙公司没有任何理由存在。
在股票市 场稳定或是下跌的情况下,获得高于平均水平的投资业绩;而在股票市场上涨的情况下,获 得与平均水平持平或者略低的投资业绩。
1957年，运营公司3家，公司利润率10.4%，道琼斯工业平均指数涨跌幅-8.4%
1958年，运营公司5家，公司利润率40.9%，道琼斯工业平均指数涨跌幅38.5%
1959年，运营公司7家，公司利润率25.9%，道琼斯工业平均指数涨跌幅19.9%
1960年，运营公司9家，公司利润率22.8%，道琼斯工业平均指数涨跌幅-6.3%
1960 年我们七家整年运作的合伙公司平均盈利达到了 22.8%。 我们合伙公司整整四年的投资业绩如下:(该业绩扣除了营业费用,但未扣除应当支付给有 限责任东的红利,亦未扣除应当支付给一般合伙人的报酬)股
桑伯恩地图公司
桑伯恩地图有限公司从事出版并且修订美国所有城市的详细地图。每隔20到30年更新一次，虽然市场份额不大，但是在同细分市场中占据垄断的地位。根据巴菲特的估计，桑伯恩地图的每个客户每年需要花费100美元用来更新或者修订他们的地图。桑伯恩的最大客户是30家保险公司
经营业绩
从1930年到1958年，桑伯恩公司的利润从30年代后期50万美元下降到1958年的不足10万美元。
投资机会
桑伯恩公司的机会在它作为一只现金牛公司的时候，购买了大量证券，这些证券主要是他们的大客户--保险公司发行的证券。在1938年的时候，也就是桑博恩公司的股价高达110美元的时候，其有价证券的市场价格为每股20美元，而到了1958年，桑伯恩公司的股票为45美元的时候，其有价证券的价格为每股65美元。
这种离奇的报价，意味着在经济强有力的情况下，投资桑伯恩公司的投资者，可以以70美分的价格购买商们公司所持有的1美元的有价证券，同时可以把桑伯恩原有的地图业务扔进垃圾桶。
桑伯恩原有的地图业务也并非一无是处，之所以无法体现其价值，是因为保险公司试图将桑伯恩公司视为其附属品。
做法
先是从前任董事长的儿子的手中，买入了15000股票，而后又通过在公开市场增持，将自己的持股数增加到了24000股。
联合了另外两位拥有大量桑伯恩股票的股东，形成了一个拥有46000股的巴菲特同盟。巴菲特同盟持股高达总股本的43.8%，巴菲特利用持股优势试图进入董事会并对公司的经营进行影响。
巴菲特建议公司将其持有的大量的保险公司的证券，以公允价值分配给桑伯恩公司的股东。通过这种重组，桑伯恩把其持有的证券业务和公司原本主营的地图业务分开了。通过重组，公司的每股收益和股息率都得到了大幅的增长。
1961年
1962年
1963年
1964年
1965年
1966年
职业：硕士
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