收益法（企业价值评估）
2020-09-14 15:31:37 3 举报AI智能生成
实务二·企业价值评估（收益法）
作者其他创作
大纲/内容
股利折现模型
利润分配项目
利润分配项目：法定公积金、任意公积金（均从税后利润中提取）、股利（投资者分配的利润）
股利分配政策的主要模式
剩余股利政策
只江剩余的盈余用于发放股利，为保持理想的资本结构，min加权平均资本成本
固定或持续增长股利政策
盈余低时，支付压力大，no！！最低的资本成本
固定股利支付率政策
使股利与公司盈余紧密地配合，但股利变动大，对稳定股票价格不利
低正常股利加额外股利政策
灵活性大，吸引靠低但稳定股利收入的股东
☆具体形式
变量
期望股利（DPS）、股权资本成本
基本公式
DPS/(1+R)折现
零增长模型
DPS/R
固定增长模型
下一期DPS/（R-g）
两阶段、三阶段
注意事项
☆应用条件
实质：股利决定股票价值；股东根本目的在于获取股利
要求企业的股利分配政策较为稳定，且能够对股东在预测期及永续期可以分得的股利金额做出合理预测
适用于缺乏控制权的股东部分权益价值的评估
☆非经营性资产、负债、溢余资产的处理
有处理方案的，评估师应当考虑其影响
无处理方案的+对分配股利时无法合理考虑的，评估时应考虑此方法的适用性
no！！剥离后，单独评估，再*持股比例确定价值
股权自由现金流量
计算
=（税后净营业利润+折旧及摊销）-（资本性支出+营运资金增加）-税后利息费用-付息债务的净偿还额
税后净营业利润（息前税后净利润）=净利润+利息费用*（1-所得税）
付息债务的净偿还=偿还的-新借的
折旧及摊销：以前构建长期资产的成本在当期进行分摊，实际没有现金流出，所以+
资本性支出：构建长期资产的支出；1维持，对长期资产进行更新改造；2增加，追加新的长期资产
营运资金增加额：经营性流动资产-经营性流动负债
债务资本：短期借款、长期借款、应付债券等需要支付债务利息的项目
股权自由现金流量（收付实现制）vs净利润（权责发生制）
差异
1净利润受会计政策影响较大
2净利润比较容易受到人为操作
折现模型
基本公式
FCFE/（1+R）折现
资本化公式（稳定增长）
下一期FCFE/C
两阶段、三阶段
注意事项
☆应用条件
1能够对企业未来收益期的股权自由现金流量做出预测
2能够合理量化股权自由现金流量预测值的风险
3其他公式中的内容
☆折现率的选择（权益口径）
资本资产定价模型、套利定价模型、三因素模型、风险累加法
☆永续价值计算
企业稳定增长阶段，股权自由现金流量的永续增长率<股权资本成本
两者之差越小，模型对增长率假设的变化越敏感
永续期FCFE=最后一期股权自由现金流量进行标准化调整（消除偶然因素，进行非经常性损益调整）
若永续期增长率为0
永续期资本性支出=当期折旧摊销金额
若g>0
按前项计算
企业自由现金流量
计算
方法1、2：根据上面推导
方法3：=经营活动产生的现金净流量-资本性支出
企业自由现金流量vs股权xxxx（更直观，更能提示企业关注资金链））
折现模型
基本公式：FCFE/(1+WACC)折现
资本化公式（稳定增长）：下期FCFE/C
两阶段、三阶段
新增投资净额=资本性支出+营运资金增加-折旧摊销
再投资率=新增投资净额/税后净营业利润
收益增长率=新增投入资本回报率*再投资率
综上→
FCFE=税后净营业利润-新增投资净额
注意事项
☆应用条件
1能够对企业未来收益期的企业自由现金流量做出预测
2能够合理计算加权平均资本成本（明确资本结构）
3公式其他内容
☆折现率的选择
全投资口径的收益指标
税后利息对于税后的债务资本成本
☆资本结构的计算
区分实际资本结构与目标资本结构
存在差异但能在短时间内调整/差距小
可采用目标资本结构计算加权平均资本成本，且收益期各年的资本结构保持不变
差异大且需要较长时间调整/各年波动幅度大
需要逐年确定当年的资本结构，分别计算当年的加权平均资本成本
☆永续价值的计算
在企业价值中占很大的比例
=下一期税后净营业利润/WACC
同上述
完全竞争行业
最终不需要用到g，因为新投入资本的回报率=WACC，故税后净营业利润的增长并不会引起价值的变化
可持续竞争优势（品牌、专利）
如果同↑，可能低估企业价值
☆付息债务价值的评估
短期、长期借款：基准日账面价值
前提：企业承担的债务利息=债务资本投资者期望的回报率一致
并非一定等于基准日账面价值
经济利润（EVA）
经济利润（全投资口）vs会计利润（权益口）
经济利润胜
经济利润（短期/一年）vs自由现金流量（长期、直接减新增资本投入）
新增资本投入不一定就是企业绩效差
经济利润胜：将投资决策必须的现金流量法与业绩考核必须的权责发生制统一起来
计算
方法1：=税后经营业利润-投入资本的成本
投资资本的成本=利息费用*（1-税率）+股权资本成本
方法2：=净利润-股权资本成本
方法3：=投入资本*（投入资本回报率-加权平均资本成本）
投入资本回报率=税后净营业利润/投入资本
细分
投入的资本计算：购建生产经营所需的长期资产（非流动资产）+补充企业运营所需的营运资金
权益资本+债务资本=非流动资产+（流动资产-非付息债务）-非经营性资产、负债、溢余资产的净额
投入资本回报率的计算
经营利润率
平均资本周转率
=经营利润率*平均资本周转率*（1-企业所得税税率）
折现模型
基本公式
企业整体价值（OV）=基准日投入资本+经济利润/（1+WACC）折现
资本化公式（经济利润呈等比级数变化、收益期无限）
=基准日投入资本+经济利润/（WACC-g）
两阶段、三阶段
注意事项
☆应用条件
1能够准确计算基准日的投入资本
2能够合理估计企业的收益期和收益期的经济利润
3能够对企业未来经济利润的风险进行合理量化
☆折现率的选择
WACC
收益法评估模型的对比与选择
股权vs股利
相同点：
权益口径
股权
股权自由现金流量呈稳定增长状态，但利润分配政策不同。股权完胜
适合具有控制权
股利
适合缺乏控制权
股权vs企业
股权
直接法（得出股东全部价值）
金融机构优先（银行、保险公司、证券公司）
↑原因：财务杠杆高、付息债务变动频繁
企业
间接法
操作步骤
确定评估思路和模型
控制or缺乏控制
直接 or间接
分析和调整历史财务报表
提高收益预测的可靠性
确定和划分收益期
确定
法律法规、公司协议和章程、企业主要资产的使用期限、企业所处生命周期及其经营状况对收益期的影响
划分
详细预测期
稳定期
特征：企业收入成本稳定且接近行业水平；资本结构接近行业或目标；不再新增投资；投资收益、风险水平接近行业或市场平均
预测方法
定性（经验、逻辑思维、推理）
一般调查法、集体意见预测法、头脑风暴预测法、德尔菲预测法、因素分析预测法、对比类推预测法、主观概率预测法
定量
时间序列预测法（平均预测法+指数平滑预测法+趋势外推法）、回归分析预测法
预测未来收益
☆收益形式
按属性分
净利润、自由现金流量、经济利润
按直接享受主体分
全投资资本收益指标、权益资本收益指标
☆收益范围与调整
范围：no！！流转税&所得税
调整：财务报表编制基础、非经常性收入和支出（偶然性的）、非经营性资产、负债和溢余资产及相关收入和支出（调出）
☆预测步骤
1对影响企业收益的因素进行分析
外部：宏观、行业；内部：客观物质条件、内部资源等
2对企业历史收益进行分析和调整
同上面的调整↑↑
3对企业未来收益趋势进行总体分析和判断
☆4企业未来收益具体预测
收入、成本及费用、折旧摊销、营运资金、资本性支出、负债预测、溢余资产、非经营性资产、负债分析
☆企业未来收益的具体预测
收益预测基础
历年及当期收益对未来收益的影响
新产权主体对未来收益的影响
假设条件
国家的政治、经济等政策变化对企业未来收益的影响
不可抗拒的自然灾害或其他无法预期的突发事件，不作为企业收益的相关因素考虑
企业经营管理者的某些个人行为也不在预测企业收益时考虑
表现形式、收益构成项目预测P209、合理性分析P212
确定折现率
股权资本成本
资本资产定价模型
β系数的调整
去杠杆/（1+税后（D/E））
加杠杆*（1+税后(D/E)）
在风险累加法的基础上引入了β系数进行扩展
套利定价模型、三因素模型
风险累加法
加权平均资本成本
债务资本成本
1基于银行贷款利率估算债务资本成本
国内应用广泛
2基于企业债券利率估算
成熟市场经济国家广泛应用
3风险调整法=国债到期收益率+企业信用风险补偿率
优先股资本成本
优先股资本成本率=每年支付的优先股股利/（优先股筹资总额-筹资费用）
加权平均资本成本
测算经营性资产及负债价值
识别和评估溢余资产、非经营性资产及负债
单独评估
得出评估结论
职业：普通员工
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