《债务危机》读书笔记

我们要始终记住货币只有两种作用：交换媒介和储藏手段。德国的货币仍然是有效的交换媒介，但失去了财富储存功能。因此政府靠借债维持战争开销，印投资者提供的资金不足，帝国银行被迫将债务货币化。这产生了增加货币供应的效果，增加的数额等于没有债券支撑的财政赤字额。由于债务货币化属于通胀性质（经济流通的货币增多了，但商品和服务的数量不变）。所以形成了一个恶性循环——债务货币化提高了通胀率，通胀率升高使实际利率下降，人们不再愿意购买政府债券，于是出现更多的债务货币化。由于赤字规模庞大（在1914年至1918年间平均占GDP的40%左右），战争期间的货币供应增加了近300%。在战争最后的两年，德国政府开始借入外债，到1918年，帝国银行和私营企业分别欠下约25亿金马克的外债。在当时1马克等于1金马克，因此50亿金马克的债务是以黄金计价的债务，等于50亿马克购买的黄金数量。与本币的债务不同，硬通货（外币和黄金计价）债务不能通过印钞消化掉。债务人必须用黄金或外汇来偿还债务。

随着马克货币的贬值德国的资产变得更加廉价，国外资本抄底对德国起到了市场稳定的作用。货币贬值有利于出口，市场上的失业率和通胀率也随之下降。在1919年7月和1920年3月这些利好消息大大刺激了德国的经济及股票与大宗商品市场，一副经济向好的局面。不过，马克汇率的稳定、通胀率和经济状况仍然取决于大量流入德国的投机热钱与稳定的国际收支。

在许多方面，国际收支危机与个人、家庭和企业在付帐单时遇到的麻烦一样。为了拿出这笔钱，国家必须（1）削减支出，（2）增加收入，（3）用借款和/或储蓄来付款，（4）违约（或让债权人给予宽限）。

通胀率上升导致零售激增。这种需求的增加并不是经济活动的标志，而是民众将货币收入和储蓄转变为实物，以防止通胀蚕食货币的购买力。德国人为躲避通胀而抢购商品，商店的货架很快被一扫而空。由于担心商品价格上涨或完全断货，一些德国人干脆蹲守在商店。外国人则因马克低廉而大肆购买，市场上到处充满了恐慌和投机的气氛。

在去杠杆过程中，债务人和债券人之间的对立很普遍，债务人（即德国人）自然想得到尽可能多的宽容，而债权人（协约国）想在不至于逼迫债务人破产的情况下尽可能多地偿还。各方都在尝试边缘政策。

2月——5月的受谈判的影响，马克兑美元的汇率随着赔偿谈判的消息大幅波动，到5月底马克兑美元汇率下跌了40%。

（1）协约国法国一直以来最反对减轻德国的赔偿负担，德国不继续支付赔偿形成违约，法国将会夺取德国财产，特别是一些最具生产力的资产（即鲁尔区的煤矿）。（2）法国的宣言破坏了美国金融家小J.P.摩根领导成立的一个国际委员会，研究向德国提供黄金贷款以重建经济和减轻外债负担的可能性。最后因为不能暂缓战争赔偿，贷款委员会被迫宣布不可能向德国提供贷款。（3）6月24日德国外交部长沃尔特·拉特瑙遭右翼团体暗杀，国内政治民族主义和极端民粹主义的威胁被笼罩着。

大量印钞并不是恶性通胀的根源，而是防止银行（及所有人）大规模通缩性违约和通缩性经济崩溃的必要行动。请记住，货币和信贷有两个功能：交换媒介和财富储存手段。随着通胀率的加速上升，马克完全失去了其作为财富储存手段的地位。此刻贸易，工业，农业都在用美元作为报价或者记账，马克彻底失去了交换媒介的作用。

法国的入侵给德国在赔偿谈判中提供了一个机会：占领一个几近经济崩溃的国家受到了广泛的谴责。法国决定取消鲁尔区向德国运煤的禁令，但须缴纳占领前的40%税赋。

这种混乱给德国人民带来了巨大的痛苦和创伤——恶性通胀后来也为纳粹政客对“灾难性的”魏玛时代的许多批评提供了口实。

到1923年年底，恶性通胀在德国造成了难以言状的苦难。失业率快速攀升，通胀率远高于1 000 000%，实际税收以惊人的速度减少，食品日益匮乏用马克交易几乎不可能。马克币彻底失去了交换媒介和储藏财富的作用了。产生的苦难殃及各行各业，一位市长这样反映：“我从来没有见过这么多人挨饿和流浪。”

协约国认识到，如果不大幅减轻德国的赔偿负担，德国政府将拿不出任何办法避免经济全面崩溃。在1923年11月，协约国同意德国暂停经济赔偿，并重新开始与德国就重组债务进行谈判。这为德国政府提供了宝贵的喘息机会。

(1)重组战争赔款

（2）创建新货币

（3）限制货币发行量

（4）结束债务货币化

（5）消除赤字

（6）紧缩信贷

（7）积累外汇储备

通知放款即日期限制，贷款人可以任何时候“通知”借款人还款。

投资信托相当于现在的融资融券，集资基金再加高杠杆进行投机。

从1928年美联储开始收紧货币政策，2—7月利率上调1.5%至5%，当时美联储希望的是减缓投机性的增长，同时又不伤害实体经济。一年后的1928年8月，美联储再次加息至6%。随着短期利率的上升，流动性下降又同时随着贷款成本的升高，在市场上持有现金变得比持有期限更长及（或）风险更高的金融资产（如债券、股权和房地产）更具吸引力，资金就从金融资产中撤出，导致其价值下跌。资产价格下跌造成负面财富效应，在金融市场上形成恶性循环，促使支出和收入的下降，反过来影响实体经济。泡沫倒转，演变为崩溃。

1929年9月3日股市触顶！道琼斯指数收于381——这一水平在未来25年多里都无法再现。

需要记住的是，并没有特定的事件或冲击导致股市泡沫破裂。正如泡沫时期的典型情况一样，由于价格不断上涨，杠杆化投资者需要以不可持续的速度加速购股，原因有二：一是投机者和贷款人的仓位都已接近或达到最大极限，二是政策收紧会改变杠杆化的经济效益。

自9月3日触顶后市场一落千丈，股票在10月19日（周六）大幅下跌，创下了周六交易量的史上次高记录，同时跌势不断自我强化。那些进行高杠杆交易的投机者（相当于现在的两融两券）在收盘后接到经纪人要求提高保证金的通知，不得不做出卖出股票，这些投机者在当时追加保证金更是难上加难了。10月21日起的一周，市场出现猛烈抛售，交易量再度破纪录。同时经纪人再度要求追加保证金，杠杆化投资者纷纷惊慌抛售股票。周二周三趋缓平静，周四10月24日股市在大规模清算中暴跌，卖单从全美各地涌来，压低股价，引发更多的追加保证金通知，又进一步压低了股价。总计下跌达数十亿美元。这一天后来被成为“黑色星期四”。

之后救市行动开始，银行家们在J·P摩根公司的办公室商定了一项市场稳定计划，承诺购买1.25亿美元的股票。当然这只是开始，随着市场继续抛售，保证金也再增加，10月28日通知放款的资金愈1.5亿美元迅速离场。美联储试图通过提供1亿美元的流动性应对股市急剧下挫。

熊市期间反弹很常见。10月30日股市继续惨跌，单日跌幅创历史纪录。第二天股市却强烈反弹上涨12.3%。像这样的熊市期间猛烈反弹多次出现于重大债务危机的萧条阶段。到11月中旬，道琼斯指数已从9月的峰值下跌近50%。

当时的胡佛政府将所有群体所得税税率临时降低1%，又把利率降低到4.5%，又召集当地企业和工会禁止员工上涨工资和集会罢工，以稳定制造业的正常运转。

私人企业方面也采取救市行动，最引人瞩目的是11月13日约翰-D-洛克菲勒以美股50美元购买标准石油100w股。当天市场反弹至12月，总涨幅达到20%。

到1930年元旦，人们普遍认为股市修正50%就到头了，因此股市在年初4个月强劲反弹。决策者继续采取经济刺激措施，这提振了市场的乐观情绪。3月，美联储把利率降至3.5%，在短短5个月里总共降息2.5%（这在美联储内部引发了争论，有人认为这是刺激过度，有可能削弱美元）。

在去杠杆化的早期阶段，由于投资者和决策者常常低估实体经济将下滑的程度，市场小幅反弹后迅速下跌，最初的政策回应不足以解决问题。

随着经济的走弱，抛售潮再度横扫市场。股价回落至这段时期的低位：到1930年10月，股市已跌破1929年11月的低点。大宗商品

价格也剧烈走低。市场分析师和投资者都逐渐意识到，经济快速复苏的期望已成泡影。

正如经济严重衰退时期的典型情况那样，保护主义和反移民情绪开始抬头。政治家把经济疲软部分归咎于其他国家的反竞争政策，他们宣称提高关税将会扭转制造业和农业的衰退，限制移民将会解决失业问题。

随着股市崩盘和经济走弱冲击银行的贷款对象，银行也开始受到影响。1930年，银行的净盈利环比下降约40%。

由于全球贸易大幅下降，外国人的美元收入减少，因此更难以偿还美元债务。1929年~1931年，以美元计价的美国进口额下降了约50%

英国方面德国也期望能够解决当前债务问题，并且可能申请一笔新的贷款为10亿美元，但是德国政府不愿做出政治让步。其他国家也不愿意向德国提供更过的贷款。

德国的问题成为危及蔓延的重要源头。英国银行向德国提供了大量贷款，所以钱收不回来了：外国投资者看到银行遇上麻烦，于是开始撤资。7月24日，法国开始从英国撤出黄金，显示对英镑缺乏信心，促使更多国家从英国撤出存款。

恐慌是抛售的源头，英国的黄金储备当时仅剩1亿英镑，采取的措施从美国筹集到了4.5亿美元的贷款以应对市场抛售潮。最后英国政府暂停黄金支付，英国放弃金本位制，随后英镑在接下来的三个月里贬值30%，这才稳定住市场兑换风波。

由于各国实施金本位制不给投资者兑换黄金，造成了违约。各国的投资者也开始质疑美国市场的安全性，担心美国会发生也会发生违约或者美元贬值，所以他们开始减持美元债务。

1931年年底一系列银行出现挤兑，迫使许多银行倒闭，没有倒闭的银行的存款大幅萎缩。由于存款的减少，银行开始收回贷款，以夯实现金储备。房主和农场主被迫丧失抵押品赎回权。随着货币和信贷的萎缩，美国经济开始跌落悬崖。工业产量萎缩14.3%，百货公司销售下跌12.9%，失业率达到近20%，国内的物价年跌幅达10%。

很多企业陷于困境或破产，亏损总计达27亿美元，企业破产数目创纪录，将近3.2万起，总负债达9.28亿美元。银行倒闭的消息充斥着报刊新闻。这些损失蔓延至经济体系，给房贷者造成损失，导致其他企业倒闭，经济进一步崩溃。

同年国会授予美联储更大的力，美联储可以增印货币，并在紧急情况下提供流动性。这一条款，即《联邦储备法》第13节第3条，对于美联储应对2008年债务危及至关重要。

在德国，希特勒在国会选举中赢得最多席位。日本滑向军国主义，1931年入侵中国东北，1932年入侵上海。美国的罢工和抗议活动也在增加。

银行倒闭数量不断上升，，公开市场操作已经终止，重建金融公司无能为力，美元贬值风险越来越大。11月临近大选前，内化达州第一个宣布全州银行放假，这是应对大范围银行挤兑的典型举措。尽管内华达州成功避免了本州主要银行倒闭，但此举引发了一场全国性恐慌。储户担心自己的银行会成为下一个倒闭的银行，于是纷纷加速提款。危机更加严重。

由于罗斯福对外经济政策保持沉默，很多投资者包括胡佛恳请他澄清自己的政策，投资者对美国市场感到担忧。1933年3月有30多个州采取提款措施限制民众提取存款的危机。

黄金流出美国的趋势演变为一股浪潮。1933年2月美联储纽约银行失去了2.5亿美元的黄金，接近其黄金储备的4/1。

3月5日（周日），罗斯福就任次日宣布，全没银行放假4天，暂停黄金出口（实际切断了美元与黄金之间的联系），并建立救助银行系统的团队。3月9日，银行重新开业之前，国会通过了《1933年紧急银行法》。该法延长了银行假期，授予美联储和财政部空前的权力，为银行系统提供流动性和资金。简单的称之为可以印钞向银行提供急需的流动性。

当审计机构发现某家银行资本不足时，他们可以选择：（1）让重建金融公司发行优先股，对其进行资本重组;（2）将该行与一家更健康的银行合并;（3）关闭改行。具有系统重要性的银行总会得到支持，而较小的银行则常常任期倒闭。

3月12日，第一批银行重新开业前一天晚上，罗斯福发表全国广告讲话：新法允许12家美联储银行以优质资产为后盾增发货币，并为重新开业的银行是提供货币，并满足投资者和投机者提取存款。结果是不仅没有发生挤兑，银行反而增加了逾10亿美元。随后的一个月里，银行陆续重新开业。

这就说明决策者可以通过提供流动性而非抑制流动性纠正银行挤兑引发的债务和流动性问题。

罗斯福的政策对待债务问题的解决方式与作者的“典型重大债务周期”中的理论非常契合。

到1935年美国经济已经复苏，通缩消失，股价因美联储早起政策而大涨。房价不断上涨，年增长率高于10%。同时1936年开始，欧洲开始酝酿张正，促使资本外逃到美国，不断助推美国股市上涨和经济增长。

1936年8月—1937年5月，美联储上调3此存款准备金率从约8%上调至16%，以减少流通中的货币。

联邦政府大规模削减支出，实施财政紧缩政策，并且提高财产税。

联邦政府还面临着财富再分配的政策，工人在当时看到企业利润在增加，但薪酬没有上涨，贫富差距引发了怨愤，并且举行大罢工的次数猛增。

股价跌幅最大，房价也停止上涨，开始下降。整个经济和各行业的信贷增长也都放慢了。

一年后的1938年4月，股市触底，累积下跌近60%

在2001年由于货币政策收紧、互联网泡沫破灭以及“9.11”恐怖袭击事件的冲击，美国经济出现衰退，美联储将利率从6.5%一路降至1%。此刻利率已经非常接近0利率，大幅度的降息刺激了借贷和支出，对家庭部门的刺激尤为显著。这期间为泡沫埋下了种子，随后2004年-2006年泡沫膨胀的速度更快。

在此期间，大多数指标都表明美国经济形势良好。经济增长率相对稳定在3%-4%;失业率低于长期平均水平，位于4%-5%;通胀率也略高于理想水平在2%~3.5%之间。同时在债务融资的支撑下，金融市场和房地产都非常强劲。

因为央行只关注通胀率和经济增长率（两者都不是问题），而没有充分考虑债务融资购买投资性资产这一问题。

房价得益于日益宽松的贷款操作，2004年—2006年上涨了约30%，自2000年以来上涨了80%以上。这是一个世纪以来（紧接着二张后的时期除外）实际房价上涨最快速度。

房价上涨通常会自我强化、产生泡沫。由于大多数房屋时用借款购买的，因此房价上涨对房屋净值的影响加大。

家庭贷款买房和投机者在买卖房屋中变得更加富裕，从而使得房价一路飙升，继而人们对炒房更加热衷。在2005年时代周刊封面展现了这种投机狂热："你的房子会让你变得富有吗？"

房价上涨越多，信贷标准就越低（即使反过来才合乎逻辑），但贷款人和借款人发现，发放贷款和借款购房都很有利可图。信贷支撑的购房活动推动了房价上涨，所有人不想错过。这就是泡沫时期的典型现象。

分支主题

（1）以传统标准来看，资产价格偏高。

（2）市场预期目前的高价会继续上升。

（3）普遍存在看涨情绪。

（4）利用高杠杆融资买入资产。

（5）买家提前很长时间买入（如增加库存、签订供应合同等），旨在投机或应对未来价格上涨的影响。

（6）新买家进入市场（之前没有参与市场）。

（7）货币宽松政策进一步助长泡沫，而收紧货币政策会导致泡沫破裂。

银行放款抵押政策，投机者更容易在银行借到钱去买房，再把房子或者其他资产进行抵押给银行以谋求更大的利益，然而这些资产价值虚高形成不良资产，打包给投资者进行高利润套利。相反投资者的钱也被银行借给借款人去买房，如此的循环，泡沫越来越大。

美国也在大举吸收外国资金，金融机构把这些资金进行再利用，越来越多的房屋建造资金源于债务融资。由于美国制造业就业人数下滑，并迅速失去全球出口市场份额，被新兴国家（尤其是中国）取而代之。这些迹象被住房相关活力增加掩盖，例如，与1995年相比，建筑业就业人数增加了50%。

将高速增长的债务用于消费而非投资，这种现象是一个危险信号，因为消费不能产生收入，而投资可能会增加收入。

越来越大的贷款来自受监管和受保护的银行系统之外的渠道。泡沫时期的一个共同特征是，在正常的银行系统之外开发新的贷款渠道（通常被称为"银子银行"系统）。影子银行会提供担保或资产组合和打包，投资者却以为这些新的债务资产是安全的并进行大规模的投资。

（1）回购协议和商业票据的使用。

（2）在受保护的银行系统之外的大型机构存款人。

（3）货币市场基金的发展。

（4）美元贷款的全球化。

（5）贷款证券化。

美联储没有加强对影子借款渠道的监管，因此泡沫不断膨胀。

次贷机构主要为信用度较低的借款人提供抵押贷款，这些机构不断出现问题，其中一些已经面临巨大亏损。

债务偿还金额也会增加（无论是新增信贷还是原有浮动利率贷款）。这不利于新增借款（因为信贷成本上升了），也减少了可支配收入（因为偿债金额增加）。借款和可支配收入减少导致支出增速放缓，由于一个人的支出是另一个人的收入，收入也随之下降，如此循环。当人们消减消费时，物价走低，经济活动减少。

利率上升也会导致流动性下降，短期资产（如现金）的回报也随其收益率走高而提升。相比周期较长的金融资产（如债券、股票和房地产）持有短期资产变得更具吸引力。因此资金流出金融资产，导致资产价值下跌。资产价格下降反过来产生负面财富效应，导致支出和收入不断下降，进而影响实体经济。

房价也跟着下跌，由于新房的偿债金额上涨，而且许多次贷借款人采用浮动利率抵押贷款，因此大量现有抵押贷款的利息支付也在迅速增加。

由于市场的止赎率和违约率的上升，大型银行开始亏损。

随着亏损的出现，贷款人的贷款能力和借款人的借款能力都会下降，导致局势恶化。

投资者开始抛售资产或者减少资产购买，以变现为主。市场进一步导致资产价格走低，贷款活动减少，造成更多亏损，从而进一步加剧了这一循环。

2007年秋，决策者开始考虑如何从长期角度应对抵押贷款市场的相关问题。随着金融危机蔓延至银行业之外，越来越多的实体经济参与者不再能够通过常规渠道获得信贷。伯南克考虑扩大美联储的贷款范围，不仅向存款机构提供贷款，而且直接放贷给各种交易对手。这一想法后来成为美联储应对危机的关键支柱。

2007年9月18日美联储降息0.5%，大大提高了市场的预期，此举宽松政策拉开了帷幕。不过此刻的宽松政策无法解决更根本的问题，即金融中介、债务人和债权人持有的债务资产与负债已经超过他们所能承受的水平。

银行存在的次贷证券许多欧洲银行也购买了，导致欧洲银行自身持有的次贷证券加上购买美国的次贷证券，由于美国收紧货币政策也开始出现流动性危机。这为之后出现的欧洲债务危机埋下了伏笔。

房价的下跌导致家庭财富缩水，负债也相应增加。危机对家庭的影响体现在：

汽车行业贡献消费减少通用汽车开始出现亏损，摩根士丹利受抵押贷款冲击。

花旗集团和美林证券发布亏损公告，分别大幅减记222亿美元和141亿美元。截至1月20日股市方面标普500指数下跌约10%，全球的股市形式更加糟糕，跌幅更大。

1月22日美联储召开紧急会吸，将利率下调75个基点（即0.75%）至3.5%，一周后美联储再次降息50个基点。另外参议院还通过了一揽子经济刺激计划（约1600亿美元），针对中低收入家庭实施退税政策，以刺激需求。

股市反弹，但未能收复失地。到了2月底，股市又回到了美联储干预之前的水平。信贷和经济状况恶化。在瑞士联合银行集团的一份公开报估计，美国金融体系中抵押贷款支出证券的亏损可达6000亿美元。

金融去杠杆化引发了金融危机，进而导致经济衰退危机。

股市继续下行，由于杠杆化证券或者基金需要追加保证金，许多金融公司未能及时追加保证金，市场的担忧猛增。这种担忧蔓延至许多经纪公司，包括贝尔斯登、雷曼兄弟和美林证券等大量持有抵押贷款支出证券的公司。

绝对不能让贝尔斯登倒闭，贝尔斯登在当时不是“大而不倒”而是“联而不倒”。

这两家抵押贷款保险公司是政府支持企业，房利美和房地美的成立时未来稳定美国抵押贷款市场，促进经济适用房的发展。政府一直为其提供隐形担保，由于政府的放纵，房地产的上涨泡沫，这两家公司持有或但保留5万亿美元的住房抵押贷款和抵押贷款支持政策，约占美国发行总量的一半。

由于房利美和房地美的的总量比雷曼兄弟大9倍，财政部保尔森请求国会“未指明”的行动，也就是“无限制”注入资金接管两家公司，防止市场崩溃。

雷曼兄弟、房地美、房利美和安巴克金融集团等金融机构在苦苦挣扎，美国失业率明显走高（从5.7%上升至6.1%），其他国家需求增速放缓，产出增速放缓，似乎看不到希望。

犹如贝尔斯登一样被摩根大通收购，雷曼兄弟也希望战略投资者能够到来，可惜投资者最终没有出现。雷曼兄弟拥有良好的声誉，拥有将近160年的历史。

雷曼兄弟的股价处于自由落体状态，最后9月15日（周一早上），雷曼兄弟申请破产，每股下跌近5%。此后全球市场受到了金融风暴冲击。

美国提出巨额救助计划，以期阻止金融危机。

9月25日华盛顿互惠银行被联邦存款保险公司接管，成为历史上最大的倒闭案。

由于7000亿美元的救助计划被否决，每股下跌8.8%，创1987年以来单日最大跌幅。全球各国市场呈螺旋式下跌；原油下跌了每桶10美元。

小布什总统在华盛顿会见了七国集团成员，公开承诺与各国协调合作，努力遏制全球金融危机。

美元汇率在10月份上涨了8%。

11月4日奥巴马在创纪录的投票率中当选美国总统。实体经济受到严重影响。

我们需要深刻认识到美国的两次危机情况，利率几乎都达到0%，接下来都是“印钞”。在这两个时期紧接着“印钞”/量化宽松政策，市场和经济都出现触底。

2月17日奥巴马宣布签署《美国复苏与再投资法案》。这一项刺激计划总额为7870亿美元，其中2880亿美元专美用于减税，1440亿美元用于州和地方政府，1050亿美元用于基础设施，其余用于联邦支出计划。

18日宣布了一项价值高达2750亿美元的计划，旨在解决房地产行业危机。另外还宣布或扩大了其他政策，包括美联储推出的定期资产支持证券贷款工具，目的是刺激各类消费贷款。

3月18日宣布扩大量化宽松的购债规模，计划再注入1万亿美元帮助经济。3月23日政府呼吁投资者购买不良资产，以期望发挥资产杠杆作用，这些投资者可以从美联储借入资金。3月24日美联储和财政部各自宣布计划，全面改革金融监管，扩大政府接管“大而不倒”机构的权力（这些机构包括银行、保险公司、投行和其他投资基金）。3月底，美联储推动汽车行业破产重组的债务问题。

4月2日两个重大公布公告：（1）20国集团表示同意再IMF现有流动性资源的基础上（2500亿美元）再立即增加2500亿美元的额外融资，最终增加5000亿美元的贷款额度。此举大大提高市场的贷款额度缓解了新兴国家的流动性。（2）美国财务会计准则委员会放宽盯市的提案，使银行再报告抵押贷款证券价值方面得到更大的自主权。

投资者再熊市中表现存在很大的差异，通常分为三大类：

许多机构得到救济资金后，房利美、房地美、美国国际集团发放大额奖金引发强烈争议。

2009年下半年，各项政策降低了风险（即通过量化宽松提供流动性，通过财政政策提供资本金，通过宏观审慎政策提供其他支持），扩张了“高风险”资产的购买规模，提高了“高风险”资产的购买价格，经济开始恢复。

关于市场频繁担心央行快速印钞会引发通胀，实际问题并未出现，证明“增印货币会加快通胀”的说法是不正确的。如果美联储的“印钞”是取代信贷萎缩，就不会引发通胀加速走高。

在重大危机结束时，政府往往会修改法律法规，但如果尽早进行修改，危机就不会这么严重。

美联储的量化宽松政策使得流动性充裕，财政和监管规则调整加强了金融市场的安全性，但经济尚未摆脱困境，许多借款人的财务状况变差，借款更为谨慎，贷款标准也有所收紧。

（1）债务人延展到期债务以维持运行所需的借款额;（2）资产负债表已经过度扩张的银行所能提供的贷款额。

2月，欧洲若干重债国（葡萄牙、爱尔兰、意大利、西班牙、尤其是希腊）难以履行偿债负担，同时面临经济形式日益恶化。

紧缩+过度负债=高风险 “欧猪四国”的过度负债问题堪比新兴市场出现的一些最严重的债务问题。

由于欧债危机引发蔓延担忧，美国经济数据疲软。5月—7月美国跌幅超过15%。

明确表示，加大量化宽松时必要时的一个关键政策选项，支出“在必要情况下，美联储增持长期证券是加大货币宽松力度的第一选择”。

金融系统进行资本重组的速度相对较快（而且不良资产救助计划资本金也得到偿还）。

退出紧急信贷计划的速度相对较快。

各项救援计划的总体财务汇报良好。

①利率。由于利率驱动的货币政策，是最有效的货币政策类型，因为它对经济有着最广泛的影响。

②量化宽松。（即印钞和购买金融资产）。

③鼓励消费。更直接的为消费者（而非投资者储蓄者）提供资金，激励他们消费。